だから、ちょっと考えていたことがあるんだ—BlackRockのBUIDLは26億ドルに達したけれど、皆が採用を促進すると期待していた機関投資家たちはほとんど現れなかった。代わりに、DeFiのプロトコルが実質的な買い手となった。

2024年3月にBUIDLがローンチされたとき、それは伝統的な金融界—認定投資家、最低5百万ドル、米国債へのエクスポージャー—向けに設計されたものだった。理にかなっているよね？ しかし、最初の本格的な採用の波はまったく別の場所からやってきた。Ethena、Ondo、Frax、Spark—これらのプロトコルはほぼ即座にBUIDLを基盤インフラとして統合し始めた。

何が驚きかというと、なぜ彼らがそれを選んだのかだ。利回りのためではない。彼らはBUIDLを選んだのは、それが同時に三つの問題を解決したからだ：ルール506(c)の下での法的明確性、オンチェーンの構成性、そして既存のコンプライアンスインフラ。その他の資産は少なくとも一つのテストに失敗している。あるプロトコルが三つの条件をすべて満たす資産を見つけたら、なぜ新しいものを作る必要があるのか？

仕組みは各プロトコルで異なるが、パターンは同じだ。EthenaはBUIDLをUSDtbのリザーブバッファとして使い、ネガティブな資金調達レートから守る。Ondoはそれを中間層としてOUSGにラップし、機関投資家のトレジャリーエクスポージャーをリテールDeFiユーザーにアクセス可能にする。Fraxは従来のオフチェーンリザーブをBUIDLに置き換え、frxUSDの1:1ミントとオンチェーンでの償還を可能にした。Sparkはトークン化グランプリの5億ドルをBUIDLと他のトークン化資産に配分し、実世界資産の多様なポートフォリオを作り出した。

しかし、ここで面白いのは、需要が最初の層だけにとどまらないことだ。MegaETHがEthenaのUSDtbの上にUSDmを構築し、それ自体がBUIDLを保持しているとき、彼らは二次的なデリバティブを作り出した。USDmの需要が増えると、USDtbの需要も増え、それはつまりBlackRockのBUIDLへの需要も増えることになる。新しいエコシステムがこの構造を採用するたびに、顧客が増え、競合ではなくなる。

伝統的な金融では、同等の層状構造を作るには数ヶ月かかる—規制の審査、法的契約、保管の手配などだ。オンチェーンでは？ 数週間だ。そして、既存の規制枠組みの中では、どんな基礎資産が適格かにほぼ制限はない。このスピードの優位性は積み重なる。

最も面白いのは、その分配メカニズムだ。BlackRockはこれらのプロトコルの顧客を販売チームやブローカーネットワークを通じて獲得したわけではない。これらは従来のチャネルを通じて発見されたわけでもない。むしろ、プロトコルは設計を通じてBUIDLを採用した—彼らは特定の技術的特性を必要とし、それを見つけたのだ。これは伝統的な金融には存在しない顧客獲得の道筋だ。

次のトークン化資産を構築しようとするチームにとって、これが本当の教訓だ。トークン化が自ら需要を生み出すと考えるか、従来の流通戦略をコピーするか。だが、三つ目の道—BUIDLが取った道—は、あなたの資産をインフラとして必要とする顧客層を見つけることだ。それがボトルネックだ。そのセグメントを認識しなければ、次のBUIDLは決して生まれない。